بازار ارزهای دیجیتال هنوز یک بازار جوان است و رشد چشمگیری را تجربه می‌کند. به دلیل تازگی و جدید بودن این بازار، سرمایه گذاران و تریدرها به دنبال مدل‌هایی برای تعیین ارزش بلندمدت این ارزها و تشخیص قیمت مناسب بیت‌کوین و سایر ارزهای دیجیتال هستند. از آنجایی که عرضه بیت‌کوین سقف مشخصی دارد و قرار است تا سال 2140 همه بیت‌کوین‌های قابل تولید ماین شوند، جای تعجب نیست که کمیابی این ارز دیجیتال منجر به بالا رفتن قیمت آن شود. یکی از این مدل‌های کمی که برای تعیین ارزش بیت‌کوین استفاده می‌شود، مدلی به نام نسبتِ انباشت به جریان است که ارزش بیت‌کوین و قیمت آن را برای یک بازه زمانی طولانی ارزیابی می‌کند.

در این مطلب به شما خواهیم گفت که مدل انباشت به جریان چیست و مقدار آن را برای بیت‌کوین و طلا مقایسه می‌کنیم. سپس یک مدل خاص را توضیح می‌دهیم که در آن از نسبت انباشت به جریان برای پیش بینی قیمت بیت‌کوین استفاده می‌شود. در نهایت به بررسی مشکلاتی می‌پردازیم که می‌توانند مانع از پیش بینی دقیق آینده بیت‌کوین توسط این مدل شوند.

مدل انباشت به جریان چیست؟

انباشت به جریان یک مدل سرمایه گذاری است که موجودی در گردش فعلی یک دارایی را نسبت به نرخ تولید یا حجم تولید آن در یک بازه یک ساله ارزیابی می‌کند. از انباشت به جریان برای مقایسه کمیابی یا فراوانی یک منبع خاص هم استفاده می‌شود.

از نظر تئوری، هر چقدر یک منبع کمیاب‌تر باشد - مثلاً فلزات گرانبهایی مثل طلا، نقره یا پلاتینیوم - احتمال اینکه تبدیل به یک ابزار مناسب برای ذخیره ارزش شود بیشتر می‌شود چون انتظار می‌رود که در بلندمدت ارزش و قدرت خرید آن حفظ شود. به غیر از منابع طبیعی، کالاهای دیگر مثل املاک، سهام و اوراق قرضه هم همیشه به عنوان ابزاری برای ذخیره ارزش کاربر داشته‌اند.

 

از مدل انباشت به جریان همیشه به عنوان راهی برای مقایسه منابع مختلف استفاده می‌شده اما اخیراً از آن برای ارزیابی ارزش بیت‌کوین هم که انتظار می‌رود ابزار خوبی برای ذخیره ارزش باشد، استفاده می‌شود.

ارزش گذاری بیت‌کوین با استفاده از مدل انباشت به جریان توسط یک فرد ناشناس با اسم مستعار PlanB شروع شد. او در مقاله ای توضیح داد که چرا مدل انباشت به جریان برای یک دارایی مثل بیت‌کوین مهم است و روابط مهم آماری بین کمیابی و تأثیر آن بر قیمت را مشخص می‌کند.

PlanB معتقد است که می‌توان بیت‌کوین را به عنوان یک منبع کمیاب ارزش گذاری کرد. برای تولید و ماین کردن بیت‌کوین، نیاز به مصرف انرژی برق زیادی وجود دارد که قیمت آن بالا است. به گفته PlanB همین ویژگی‌ها بیت‌کوین را در گروه دارایی‌های کمیابی قرار می‌دهد که می‌توان ارزش آنها را با استفاده از مدل انباشت به جریان مشخص کرد.

این ویژگی‌ها با ارزهای فیات سنتی تفاوت دارند چون مقامات می‌توانند تصمیم بگیرند که چاپ ارز فیات را افزایش دهند. ارزهای فیات کمیاب نیستند و امکان چاپ نامحدود آنها وجود دارد. این در حالیست که سقف تولید بیت‌کوین مشخص است و بیشتر از 21 میلیون عدد بیت‌کوین تولید نخواهد شد.

کمیابی روزافزون بیت‌کوین

پروتکل بیت‌کوین طوری نوشته شده که بیشتر از 21 میلیون کوین قابل تولید نباشد.

به دلیل اپن سورس بودن کد بیت‌کوین، مشخص است که تولید آن همواره رو به کاهش است. بعد از ماین شدن هر 210 هزار بلاک یا به عبارتی هر چهار سال یک بار، فرایند هاوینگ در شبکه اجرا می‌شود که نرخ تولید را نصف می‌کند.

این رویدادها تأثیری فوری در ارزش بیت‌کوین دارند چون بعد از هر هاوینگ نسبت انباشت به جریان افزایش پیدا می‌کند - در نتیجه باعث کمیاب‌تر شدن آن می‌شود.

محاسبه نسبت انباشت به جریان

محاسبات نسبت انباشت به جریان ساده و مشخص است.

فرمول

نسبت انباشت به جریان = انباشت تقسیم بر جریان

انباشت نشان دهنده میزان دسترس پذیری فعلی منبع مورد نظر است. مثلاً برای طلا، انباشت نشان دهنده میزان طلایی است که تا به امروز استخراج شده است.

جریان نشان دهنده طلاهای جدیدی است که استخراج می‌شوند. در مجموع، نسبت انباشت به جریان بر اساس بازه 12 ماهه محاسبه می‌شود. بنابراین، نرخ جریان نشان می‌دهد که در 12 ماه اخیر، چه میزان استخراج انجام شده است.

برای بیت‌کوین، انباشت شامل میزان کوین‌هایی است که تا به امروز ماین شده‌اند و جریان نشان دهنده میزان بیت‌کوین‌هایی است که در 12 ماه آینده ماین خواهند شد.

از آنجایی که کد بیت‌کوین اپن سورس است، همه می‌توانند این آمار و ارقام را بررسی کنند.

در حال حاضر بیشتر از 18 میلیون بیت‌کوین ماین شده است. میانگین زمان تولید یک بلاک جدید در بلاک‌چین بیت‌کوین حدود 10 دقیقه است. برای انگیزه دادن به ماینرهای بیت‌کوین، هر زمان بلاک جدیدی از تراکنش‌ها به بلاک‌چین اضافه شود، 6.25 بیت‌کوین به آنها پاداش داده می‌شود.

این یعنی هر 10 دقیقه یک بار، 6.25 بیت‌کوین تولید می‌شود.

در نتیجه هر ساعت 37.5 بیت‌کوین و هر روز 900 بیت‌کوین تولید می‌شود.

در نتیجه، نرخ ریان سالیانه بیت‌کوین (900 بیت‌کوین در روز ضربدر 365.25 روز در سال) 328725 عدد است.

تا پاییز 2021، موجودی در گردش بیت‌کوین 18.8 میلیون عدد بوده یعنی جریان 0.33 میلیون بیت‌کوینی (328,725 ÷ 1,000,000)

این یعنی نسبت فعلی انباشت به جریان بیت‌کوین (18.8 میلیون تقسیم بر 0.33 میلیون) 57 است.

کاهش جریان بیت‌کوین به دلیل هاوینگ

هر چهار سال یک بار، تعداد بیت‌کوین‌های قابل تولید نصف می‌شود. در حال حاضر پاداش ماین کردن هر بلاک 6.25 بیت‌کوین است. هاوینگ بعدی سال 2024 اجرا می‌شود که منجر به کاهش نرخ تولید بیت‌کوین به 3.125 عدد خواهد شد.

این الگوریتم باعث کاهش قسمت جریان از این نسبت می‌شود. وقتی مخرج یک کسر کوچکتر شود، ارزش آن بزرگتر می‌شود.

در نتیجه، در هاوینگ بعدی که سال 2024 اجرا می‌شود، نسبت انباشت به جریان افزایش چشمگیری پیدا می‌کند و به نزدیک 120 می‌رسد.

اگر مقدار این نسبت کم باشد، چه می‌شود؟

کم بودن نسبت انباشت به جریان نشان می‌دهد که نرخ تولید نسبت به موجودی فعلی زیاد است. این یعنی احتمالاً تورم منبع مورد نظر افزایش پیدا می‌کند. وقتی محصولی به شدت تورم پیدا کند، قیمت خرید (ارزش) آن به طور چشمگیری کاهش پیدا می‌کند.

خوشبختانه، بعید است که مقدار نسبت انباشت به جریان برای بیت‌کوین کمتر شود. چون صورت این کسر هر سال به صورت منسجم رو به افزایش است. مخرج کسر هم هر چهار سال یک بار کمتر می‌شود. در نتیجه نسبت انباشت به جریان همچنان رشد می‌کند.

تفاوت‌های طلا و بیت‌کوین از نظر نسبت انباشت به جریان

بین نسبت انباشت به جریان بیت‌کوین و طلا تفاوت‌هایی وجود دارد. در حال حاضر نسبت انباشت به جریان طلا حدود 62 است.

موجودی فعلی طلا (انباشت) = 185 هزار تن

نرخ تولید طلا (جریان) = 3000 تن

نسبت انباشت به جریان = 62

همانطور که قبلاً اشاره شد، مقدار فعلی نسبت انباشت به جریان برای بیت‌کوین حدود 57 است. شباهت این نسبت‌ها نشان دهنده کمیابی هر دو است یعنی اینکه هر دو ابزارهای خیلی خوبی برای ذخیره ارزش هستند.

گرچه این دو نسبت بسیار به هم نزدیک هستند، اما بین طلا و بیت‌کوین یک تفاوت وجود دارد یعنی اینکه نسبت انباشت به جریان طلا در 100 سال اخیر نوسان داشته است.

 

از سال 1900، نسبت انباشت به جریان طلا بین 45 و 90 در نوسان بوده است. مهم‌ترین دلیل این نوسان، افزایش و کاهش نرخ تولید در شرایط مختلف بازار بوده است.

از طرفی، زمانبندی ماینینگ بیت‌کوین کاملاً سیستماتیک و از قبل مشخص است. هر 4 سال یک بار، تولید بیت‌کوین نصف می‌شود. این یعنی نسبت انباشت به جریان بیت‌کوین با هر هاوینگ شتاب می‌گیرد.

پس از هاوینگ بعدی، این نسبت به حدود 120 می‌رسد. افزایش این نسبت نشان دهنده کمیاب شدن بیشتر بیت‌کوین است که به نوبه خود افزایش ارزش آن را نشان می‌دهد.

استفاده از نسبت انباشت به جریان برای پیش بینی قیمت

PlanB در رابطه با این نسبت تحقیق کرده و یک تحلیل رگرسیون بر روی تاریخچه قیمت بیت‌کوین انجام داده است. به عبارت دیگر او همپوشانی مدل انباشت به جریان و قیمت را بررسی کرده تا ببیند که آیا بین آنها همبستگی وجود دارد یا خیر.

یافته‌های PlanB در این زمینه جالب توجه است. او متوجه شده که قیمت بیت کوین از فرمولی تبعیت می‌کند که شامل نسبت انباشت به جریان هم هست. یعنی:

قیمت مدل (بر حسب دلار) = e-1.84 × SF3.3

تنها متغیر در این فرمول، نسبت انباشت به جریان (SF) است. (e در اینجا نشان دهنده عدد اویلر است). این نسبت هر روز با اضافه شدن بیت‌کوین‌های جدید به موجودی در گردش، کمی افزایش پیدا می‌کند. همین افزایش کوچک است که قیمت مدل را افزایش می‌دهد.

سپس هر چهار سال یک بار، نسبت SF جهش چشمگیری پیدا می‌کند. نمودار این فرمول، چیزی شبیه به تصویر زیر است:

نمودار بالا بر اساس فرمول قیمت مدل رسم شده که با میانگین متحرک ساده 463 روزه هموار شده است.

به مقیاس قیمت در سمت چپ نمودار توجه کنید. پس از هر هاوینگ، مدل قیمت بیت‌کوین جهش پیدا می‌کند و بعد وارد دوره تحکیم افقی می‌شود.

با جهش نسبت SF (انباشت به جریان)، قیمت مدل برای بیت‌کوین هم جهش پیدا می‌کند. این نشان می‌دهد که کمیابی یک محصول ارزشمند چه تأثیری بر قیمت آن دارد.

حالا قیمت واقعی بیت‌کوین از زمان شروع آن را روی این نمودار رسم می‌کنیم.

Stock to flow model Bitcoin live chart.

همپوشانی این دو نمودار بسیار چشمگیر است چون نمودار قیمت بیت‌کوین، به خوبی از این مدل تبعیت کرده است. در اولین روزهای بیت‌کوین، معاملات این ارز دیجیتال محدود و دسترسی به آن بسیار سخت بود.

حالا چندین اکسچنج آنلاین وجود دارد که خرید و ترید کردن بیت‌کوین در آنها بسیار راحت است.

یکی از نکات نمودار بالا این است که قیمت به صورت دقیق از این مدل تبعیت نمی‌کند. بعضی از تریدرها از طریق مقایسه قیمت بیت‌کوین با این مدل، قضاوت می‌کنند که آیا قیمت بیت‌کوین در هر لحظه نسبت به ارزش واقعی آن بیشتر است یا کمتر.

در حال حاضر این مدل نشان می‌دهد که قیمت بیت‌کوین باید حدود 107 هزار دلار باشد. در حال حاضر یعنی نوزدهم اکتبر قیمت بیت‌کوین حدود 62 هزار دلار است که تقریباً نصف این قیمت است. در نتیجه بعضی از تریدرها معتقدند که قیمت فعلی بیت‌کوین از ارزش واقعی آن بسیار کمتر است.

خط نارنجی نمودار بالا نشان دهنده اختلاف قیمت واقعی با قیمت مدل است. وقتی خط نارنجی بالاتر از خط سبز باشد، یعنی قیمت واقعی از قیمت مدل بیشتر است و بالعکس.

در هر صورت برای قضاوت درباره اینکه این مدل می‌تواند ارزش واقعی بیت‌کوین را مشخص کند یا خیر، حتماً خودتان تحقیقات لازم را انجام داده و بعد نتیجه گیری کنید.

مشکلات مدل انباشت به جریان بیت‌کوین

مدل انباشت به جریان تاریخچه قیمت بیت‌کوین را به خوبی به تصویر می‌کشد و نشان می‌دهد که چرا بیت‌کوین نسبت به 10 سال گذشته قیمت بالاتری دارد. اما آیا این مدل تا ابد پایدار می‌ماند و می‌تواند قیمت آینده بیت‌کوین را پیش بینی کند؟

برای پاسخ دادن به این سوال، به بررسی یکسری از نقاط کور موجود در این مدل می‌پردازیم که توانایی آن را برای پیش بینی پرایس اکشن آینده محدود می‌کنند.

مشکل اول: تقاضا برای بیت کوین

به غیر از کمیابی و زمانبندی تولید خاص بیت‌کوین، تقاضا هم جزء عوامل تعیین کننده ارزش آن است.

بلاک‌چین‌هایی مثل لایت کوین و کاردانو هم ساختارهای مشابهی دارند. ارزهای این بلاک‌چین‌ها هم کمیاب هستند و زمانبندی تولید آنها مشخص و رو به کاهش است. اما مدل SF آنها، قیمت این کوین‌ها را به صورت دقیق پیش بینی نمی‌کند چون تقاضای آنها نسبت به بیت‌کوین بسیار کمتر است. در نتیجه اگر در آینده اتفاقاتی رخ دهند که منجر به کاهش تقاضای بیت‌کوین شوند، قیمت این ارز دیجیتال هم از مدل SF فاصله می‌گیرد.

مشکل دوم: نسبت انباشت به جریان طلا، قیمت آن را تعیین نمی‌کند

پس از هاوینگ بیت‌کوین، نسبت انباشت به جریان هم به صورت منظم جهش پیدا می‌کند. می‌توان گفت که کاهش عرضه، منجر به افزایش چشمگیر قیمت بیت‌کوین می‌شود.

در زمان همه گیری کرونا در ماه مارس سال 2020 هم چنین شرایطی را تجربه کردیم. در آن زمان شایعه شد که ممکن است کالاهایی مثل دستمال توالت کمیاب شوند و همین مسئله باعث افزایش قیمت آنها شد چون مردم با اینکه نیاز نداشتند، به دنبال آن بودند.

همین کم شدن عرضه بود که باعث افزایش تقاضا شد. اما اگر کاهش تقاضا و مدل SF به راحتی قیمت را پیش بینی می‌کردند، تحلیلگران طلا هم همیشه از آنها استفاده می‌کردند.

در واقع، بسیاری از سرمایه گذاران حرفه‌ای تا قبل از ورود به PlanB این عرصه، با مفهوم نسبت انباشت به جریان آشنا نبودند.

به گفته Voima قیمت طلا به نسبت SF آن ربطی ندارد:

تاریخچه طولانی قیمت طلا نشان می‌دهد که مدل انباشت به جریان قیمت آن را دقیق پیش بینی نمی‌کند. بنابراین می‌توان گفت که این مدل، قیمت بیت‌کوین را هم به صورت دقیق پیش بینی نمی‌کند.

مشکل سوم: نسبت انباشت به جریان نمی‌تواند قیمت سایر ارزهای دیجیتال را توجیه کند

اگر نسبت انباشت به جریان مهم‌ترین عامل تعیین کننده قیمت یک ارز دیجیتال بود، می‌توانستیم ارزهای دیگری تولید کنیم و هر ماه نرخ تولید آنها را کاهش دهیم تا ارزشمندتر شوند. اما چنین اتفاقی برای همه ارزهای دیجیتال رخ نمی‌دهد و بیت‌کوین کش و لایت کوین هم نمونه‌های بارز این مسئله هستند.

مشکل چهارم: قدرت خرید باید به صورت نمایی افزایش پیدا کند

قیمت بیت‌کوین متناسب با مدل انباشت به جریان پس از هر هاوینگ افزایش پیدا می‌کند. یکی از چالش‌های بزرگ بیت‌کوین برای همگام ماندن با این مدل، این است که باید حجم تقاضای آن به صورت نمایی رشد کند.

تجربه فیسبوک به ما آموخت که بالاخره یک نقطه اشباع وجود دارد که بعد از آن رشد نمایی متوقف می‌شود. چنین اتفاقی بالاخره برای بیت‌کوین هم رخ می‌دهد. در حال حاضر تعداد افراد و سازمان‌هایی که در حوزه بیت‌کوین سرمایه گذاری نکرده‌اند، نسبت به آنهایی که وارد این حوزه شده‌اند بیشتر است.

در نتیجه اضافه شدن مؤسسات و افراد بیشتر به شبکه بیت‌کوین راحت است. اما بعد از اینکه اکثریت مردم و مؤسسات به بیت‌کوین جذب شدند، سرمایه کمتری به سمت این شبکه سرازیر خواهد شد.

برای مثال، میکرواستراتژی اولین شرکت سهامی عام بود که بیت‌کوین را به دارایی‌های خودش اضافه کرد. نمودار بالا تاریخچه خرید بیت‌کوین این شرکت را نشان می‌دهد. در آینده شرکت‌های دیگری مثل میکرواستراتژی وارد این بازار می‌شوند اما بالاخره در یک نقطه، تعداد این شرکت‌ها به حد اشباع می‌رسد.

کاهش تقاضای سازمانی منجر به جدا شدن قیمت بیت‌کوین از مدل SF می‌شود.

جمع بندی

وضعیت فعلی نسبت انباشت به جریان بیت‌کوین نشان می‌دهد که این دارایی روزبروز کمیاب‌تر می‌شود. این مدل نشان می‌دهد که قیمت فعلی بیت‌کوین نسبت به قیمت پیش بینی شده برای آن کمتر است در نتیجه بیت‌کوین فعلاً ارزانتر از ارزش واقعی آن است.

اما می‌توان گفت که این مدل تا ابد برای بیت‌کوین حفظ نمی‌شود. برای رسیدن به دقت بیشتر باید نوسان بیت‌کوین و روابط تاریخی آن را در نظر گرفت. احتمال تفکیک بیت‌کوین از این مدل و کاهش اعتبار آن در آینده وجود دارد.